【港股】兴业证券：2021年港股将迎来指数牛市

迷水商城投资要点迷水商城迷水商城

1、2021年国外身分将成为中国资产设立的要津变量。

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1.1、国外疫情防控需恭候疫苗大限度接种，2021年疫苗进展与疫情仍有迂曲。

1.2、大国博弈场面瞻望：中好意思联系粗心的窗口期，2021年拜登将优先处理好意思国里面问题，中好意思或插足相对有序、可控的竞争联系。1）防控疫情、化解好意思国社会矛盾对立将是拜登2021年确当务之急，疫情、高闲适率加重了贫富差距和种族矛盾。2）大国博弈是常态，但2021年中好意思联系迎来相对粗心期，至少好于2020年，国外资金对中国资产特别是港股的风险偏好将会改善。

1.3、国外经济政策瞻望：2021年财政政策更积极，货币政策更多是配合财政政策。2021年国外流动性环境仍将保抓宽松，刻下发达国度的通胀风险不大，通过家徒四壁、货币宽松的饮鸩而死之路还能延续。但跟着经济复苏，泰西货币政策不会复制2020年式越过宽松，通胀预期或阶段性激励阛阓的波动。

1.4、泰西经济瞻望：2021年迎来复苏、主动补库存、阶段性通胀预期。复苏得益于超旧例刺激政策的累计效应、疫苗、疫情防控才能擢升。好意思国的库存处于历史极低水平。欧洲库存周期略滞后于好意思国。

1.5、好意思元贬值成为中期趋势，将是环球再设立的诱导棒。笔据历史教养，好意思元走弱，资金流向新兴阛阓，有益于新兴阛阓优质资产的价值重估。

2、中国基本面瞻望：库存周期赓续，朱格拉周期启动，高质料发展是大趋势。

2.1、中国2021年经济增速前高后低，剔除基数效应的幻觉，亮点仍在结构。

2.2、中期，中国库存周期朝上，优质上市公司利润增长有望抓续回转。

2.3、永久，“内轮回为主、双轮回驱动”新发展模式驱动中国高质料发展，朱格拉周期方兴未已：（1）天时：疫情推迟环球供应链重构，中国十四五揣测打算正那时；（2）地利：能够扩大内需、竣事内轮回是大国经济的上风；（3）东谈主和：轨制红利向实体经济歪斜，本钱阛阓服务经济转型革命，企业乡信心增强。

3、资金面瞻望：中国或将“宏不雅控杠杆”，但海表里资金设立中国优质权柄资产是更进军的结构性力量。

3.1、来岁内地流动性环境总体保抓中性，较难大放或大收，可能不如2020年宽松， 但也不会重演2011、2018年式“去杠杆”。高质料发展、本钱阛阓发展有时是更灵验的稳杠杆样貌。

3.2、容身中永久，跟着“房住不炒”、突破刚兑、清爽居品净值化，中国社会金钱设立权柄资产方兴未已。

3.3、好意思元中期贬值预期之下，中国资产对国外资金的设立蛊惑力擢升。2021年东谈主民币有望延续渐进增值的趋势；且中国金融怒放深化，蛊惑国际本钱流入。

3.4、环球资产设立风水轮替转，港股的性价比更好。中国资产对国外资金的设立蛊惑力擢升，其中，动作先行辩论，债券类资产在高利差和东谈主民币增值预期之下蛊惑外资流入的力度大幅增多。

4、本钱阛阓瞻望：2021年，港股将迎来久违的指数牛市，性价比好于A股。

4.1、2021年环球资产再设立，港股这边欣喜更好。经济复苏、价值重估，有益于当今价值股占比大的恒指、恒生国企指数；港股性价比好于A股和好意思股。

4.2、AH溢价2021年将料理，得益于环球资金再设立和国内社会金钱再设立。

4.3、港股阛阓正在发生质变——阛阓结构和主要指数都在换骨夺胎，顺应中国经济新趋势：（1）改变刊行轨制，管待中概股转头、经受新经济，优化阛阓结构；（2）港股恒生指数和恒生国指正发生换骨夺胎的进化。跟着指数编制章程的改变，预计恒生指数的行业市值结构在三年内将可堪比标普500指数。

4.4、以恒生科技指数为代表的新经济中枢资产将中永久驱动港股行情。

5、投资策略：价值重估、成长驱动，作念多中国、港股更佳。

中国本钱阛阓2021年行情瞻望：商量到中短期流动性、估值、经济复苏等情况，以及中永久中国权柄资产大时间的布景下，中国优质权柄资产依然值得作念多。

2021年A股阛阓——依然有结构性行情，价值与成长作风平衡，至少不会是熊市。优质权柄资产的2021年，也许访佛房地产黄金时间的2005年——短期有波动也有契机，永久主义是契机。

2021年港股阛阓——价值重估和新经济成长双轮驱动港股行情，港股有望走向指数牛市，AH股溢价有望料理。

5.1、干线一：短期环球复苏共振，环球大类资产再设立，价值重估。

“低廉是硬道理、比债强”的金融、地产等行业龙头。

永久对冲泰西财政赤字货币化，中期对冲通胀预期——黄金。

国外刺激、经济复苏超预期所带动β行情，看好铝、铜。

5.2、干线二：乘风破浪的先进制造业龙头——“双轮回”驱动、革命驱动。

推选温和以新能源车、光伏为代表的清洁能源、精密机械、新材料、工业4.0等先进制造业龙头，兼具周期盈利弹性和科技革命属性。

5.3、干线三：新经济领域精选阿尔法，勤奋高增长、容忍高估值。

半导体和浪费电子。

浪费医药是永久功绩笃定的赛谈，关联词需要笔据成长性和性价比精选个股。

风险教唆：环球经济增速下行；中、好意思货币政策宽松不达预期；大国博弈风险。

说明正文1、2021年国外身分将成为中国资产设立的要津变量

1.1、国外疫情灵验防控将需恭候疫苗大限度接种，2021年仍有迂曲

最先，在疫苗被全宇宙等闲接种之前，中国内地的疫情防控才能透露强于国外，从而，有助于经济复苏、内需扩张，有助于国内大轮回为主体、国内国际双轮回驱动的新发展模式，最终，有益于中国优质权柄资产在环球设立的蛊惑力。

其次，环球范围内灵验的疫情防控仍需恭候COVID-19疫苗的大限度接种。新冠病毒存在无症状患者等难以被发现的感染东谈主群，泰西一些国度放任疫情并试图经受群体免疫的策略依然被解释失败。兴业证券医药团队笔据研发程度推算，若进展获胜，COVID-19药物和COVID-19疫苗预计于2021-2022年连接上市。

第三，商量到环球大限度接种疫苗仍需要较永劫期，拜登当选好意思国新总统或有助于中好意思两国在疫情防控、疫苗等方面的合作！

1.2、大国博弈的粗心窗口期——2021年拜登将优先处理好意思国里面问题，中好意思或插足相对有序、可控的竞争联系

1.2.1、防控疫情、化解好意思国社会矛盾将是拜登2021年确当务之急

从好意思国大选的初步松手来看，拜登当选好意思国新一届总统。咱们判断，拜登就职之后将于第一时期处理四大问题：疫情防控、经济复原、种族对等以及风景变化。

1.2.2、大国博弈是常态，但2021年中好意思联系迎来相对粗心期

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2021年中好意思大国博弈有望插足相对有序、可控的粗心阶段，至少好于2020年。国外资金对中国资产特别是港股的风险偏好将会改善。

1.3、好意思国经济政策瞻望：2021年财政政策更积极，货币政策更多是配合财政政策

最先，2021年拜登走马就职三把火，当务之急要缓解好意思国的深度矛盾对立、复原经济，进一步大限度的财政刺激是势必取舍。改日半年，好意思国落实2万亿好意思元致使更高的刺激辩论将成为可能。笔据拜登的竞选撮要，辩论推出改日4年2万亿好意思元的“风景与基建辩论”，包括加大对清洁能源、绿色交通的投资，也包括传统基建。

其次，2021年货币政策将需要配合扩张的财政政策，国外流动性环境仍将保抓宽松，至少很难主动收紧。刻下发达国度的本体性通胀风险不大，致使还有通缩压力，是以，通过家徒四壁、货币宽松来缓解社会深头绪矛盾，温水煮青蛙、饮鸩而死的路似乎还能延续。不然，一朝主动戳破货币幻觉，很容易重演金融危境。

第三，跟着经济复苏，2021年泰西货币政策不会复制2020年式越过宽松，相悖，阶段性通胀预期可能激励阛阓对货币政策的担忧。

1.4、泰西经济瞻望：2021年迎来“动须相应”的小惊喜、主动库存，致使可能阶段性出现通胀预期

最先，2021年泰西经济复苏，主要得益于超旧例刺激政策的累计效应，沟通疫苗的问世以及疫情防控才能的擢升。以2020年好意思国挽回辩论为例，7月底到期后，第二轮挽回迟迟未能出台。9月以来欧洲、好意思国疫情再次恶化，但由于好意思国第一轮挽回推升了好意思国储蓄率（个东谈主可摆布收入及进款占可摆布收入比）在2季度末高达创记录的35%傍边，之后，储蓄抓续更动为浪费需求，推动经济复苏。

其次，泰西库存已在历史低位，2021年有望出现主动补库存驱动的复苏，致使可能阶段性出现通胀预期。

1.5、好意思元贬值成为中期趋势，将是环球再设立的诱导棒

1.5.1、以史为鉴，好意思国此前践诺中期颓势好意思元计策的来因去果

1985年到1990年代初的好意思元颓势贬值。80年代初，好意思国遴选了“宽财政、紧货币”的政策组合来治理“滞胀”，获得一定收效，但也给好意思国经济带来严重问题。针对这种情况，1985年好意思国与日德英法缔结了“广场契约”，一致快乐通过国际“调解扰乱”，稳步有序推动日元对好意思元增值，而后好意思元大幅贬值。随同好意思元贬值，好意思国相对竞争力有所回升。以电子产业为代表的先进制造业竞争力透露擢升，计议机和电子居品高速发展，计议机和电子居品工业分娩指数同比增速在1997年高达33.4%。此外，好意思国外商平直投资净流入从1986年启动大幅上升，而且1987年之后买卖赤字占比有所减弱。

2002年到2008年的好意思元中期贬值。1）2000年好意思国科网泡沫落空，经济受到重创，GDP增速由1999年的4.8%下落至2001年的1%，闲适率束缚攀升。从2002年起好意思国再度出现财政赤字，常常神志逆差占GDP比重在2002年之后加快上升。2）同期，能与好意思元分庭抗礼的欧元崛起。1999年1月1日，欧元以1欧元兑1.18好意思元的比值登场，初期发扬疲软，在2002年之后步入升轨，慢慢成为国际硬通货。2002年好意思元启动贬值周期。2003年之后，好意思国外商平直投资净流入转为大幅上升，计议机和电子居品工业指数同比增速由负大幅转正为14.8%。

1.5.2、瞻望改日数年或是新一轮好意思元贬值周期，新兴阛阓值得期待

最先，颓势好意思元政策就中期而言是势在必行。好意思国改日数年能够率会取舍积极财政政策，财政赤字有望进一步高企，进一步财政赤字货币化。

其次，节拍上看，此轮好意思元贬值会愈加渐进、可控，更提防国际调解。一方面，毕竟欧洲、日本、英国等主要经济体亦然家徒四壁，经济竞争力致使可能还不如好意思国。另一方面，民主党在野之后将烧毁特朗普打击盟友的活动，强调国际合作。

第三，笔据历史教养，好意思元走弱，资金流向新兴阛阓，有益于新兴阛阓优质资产的价值重估。当好意思元步入中期走弱的趋势之后，时常有以下限定：好意思元指数阶段性走弱时，新兴阛阓股市时常高潮。好意思元指数中期走弱的阶段，新兴阛阓股市相对发达阛阓的发扬更强。

2、中国基本面瞻望：库存周期中期，经济增速前高后低；结构性朱格拉周期初期，高质料发展是大趋势

2.1、中国2021年经济增速前高后低，剔除基数效应的幻觉，亮点仍在结构性变化

最先，来岁上半年，泰西经济将有望与中国经济复苏共振，本钱阛阓对此尚未price in。笔据兴业证券宏不雅团队预测，2021年1-4季度GDP增速分袂是19.1%、8.2%、6.6%、5.5%，貌似大起大伏，主若是基数效应。

其次，此轮中国经济复苏的亮点——出口竞争力超预期和先进制造业开启新周期。

中国出口将赓续保抓较强竞争力，得益于2021年国外经济复苏及刺激政策赓续加力，沟通疫情仍有反复，国外分娩才能尚未完全复原。2020年出其不意的新冠疫情对环球供应链酿成挑战，中国凭借完备的产业体系、刚劲的动员组织和产业搬动才能，强化了在环球供应体系中的上风。中国出口占环球份额飙升至历史高位，最新数据仍高达14.47%。

投资三驾马车的亮点在制造业投资，开启新的上升周期。“十四五”期间的开局之年，新发展模式为先进制造业龙头提供计策机遇期。

2.2、中期，中国库存周期朝上，优质上市公司利润增长有望抓续回转

中国新一轮主动补库存周期依然启动，咱们预计将延续一年傍边，优质上市公司利润增长有望抓续回转。PPI同比增速在2020年5月见到了2017年以来的下行周期的底部，带动工业企业产制品存货累计同比增速在7月见底，PPI和存货双双朝上阐明了新一轮主动补库存周期启动。

库存周期对传统行业企业利润的影响相配大。主动补库存周期意味着量价双升，带动利润上行。由于内资传统行业占比大，恒生指数和恒生国企指数的利润走势与中国库存周期关联性很强。2020年上半年恒生指数EPS同比降42%、恒生国企指数EPS同比降26%，2020年下半年到2020年上半年将逐季朝上。

2.3、永久，“内轮回为主、双轮回驱动”新发展模式驱动中国高质料发展，朱格拉周期方兴未已

2.3.1、改日数年，中国有望延续科技型朱格拉周期

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最先，不同于2000-2010年城镇化工业化环球化布景下的朱格拉周期，科技革命时间下的朱格拉周期是由科技型行业来主导开辟更新投资。2018年以来，中国高时刻制造业投资增速抓续高于制造业投资增速。在疫情之下，2020年1-5月固定资产投资累计同比增速-6.3%，而同期高时刻制造业投资累计同比增长2.7%。

其次，好意思国90年代信息高速公路为标签的科技型朱格拉周期值得鉴戒。淡化总量数据，温和结构亮点，聚焦科技。1991年至2001年，信息通讯时刻分娩行业占GDP比重从1990年的3.4%攀升至2000年的6.2%；自80年代启动，好意思国信息类开辟投资在总体开辟投资的占比束缚抓续上升，1990年代保管在36%的高位。

2.3.2、天时：疫情推迟环球供应链重构，中国十四五揣测打算正那时

最先，中国制定十四五揣测打算和二零三五年基本竣事社会主义当代化出路标的，掀翻改日5年致使15年高质料发展的时间序幕。

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其次，此次疫情访佛宇宙大战实战状态下的压力测试，推迟了环球供应链重构。在后疫情时间，环球供应链不成幸免地将发生变化，而中国制造业的概括上风将愈加难以替代。预计改日数年环球疫情可能仍有反复，中国制造业凭借完备的产业链而刚毅化在环球供应体系中的上风，享受环球此轮大刺激红利。

2.3.3、地利：能够扩大内需、竣事内轮回是大国经济的上风

最先，中国阛阓依然成为环球最大的浪费阛阓。中国有14亿东谈主口，东谈主均GDP已突破1万好意思元，更进军的是中国的中产阶层的限度束缚扩大，消忙绿刚劲。笔据统计局数据口径，中国约有4亿中等收入东谈主口，充足限度宇宙最大。中国经济增长插足革命驱动的新阶段，东谈主力本钱的进军性进一步擢升；常识、时刻、管理、数据等分娩要素向阛阓评价孝顺、按孝顺决定薪金的机制更动，将进一步擢升管事家收入，扩大中等收入群体限度。

其次，农民搬动为城镇东谈主口后的需求擢升，是扩大内需的进军守旧点。中国常住东谈主口城镇化率依然达到60.6%，发达国度的城镇化率约80%。城市地下管网、泊车场建设、托幼、养老、家政、教学、医疗服务等方面都有浩大需乞降发展空间。

第三，私人卖药网站浩荡的阛阓契机和从中成长起来的完备的供应链体系，是中国制造业在后疫情时间不成或缺的底气。

2.3.4、东谈主和：轨制红利向实体经济歪斜，本钱阛阓服务经济转型革命

最先，与高质料发展的新时间相稳妥，轨制红利将向实体经济歪斜。《中共中央对于制定国民经济和社会发展第十四个五年揣测打算和二〇三五年出路标的的建议》提议：“全面实行股票刊行注册制，建立常态化退市机制，提高平直融资比重”“鞭策地皮、劳能源、本钱、时刻、数据等要素阛阓化校阅”。

其次，本钱阛阓校阅服务经济转型革命。A股阛阓积极推动注册制和科创板，服求实体经济和科技革命；港股积极修改恒指编制章程和主板上市章程。

3、资金面瞻望：中国或将“宏不雅控杠杆”，但海表里资金设立中国优质权柄资产是更进军的结构性力量

3.1、来岁内地流动性环境总体保抓中性肃穆，大放或大收的概率不大

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跟着中国经济复苏，2021年有时会“控杠杠、稳杠杆”，内地流动性环境很可能不如2020年宽松。关联词，跟国外比拟中国2020年货币政策莫得大放，2021年也就不会大收，不会重演2011或2018年摇风骤雨式“去杠杆”，系统性风险不大。

3.1.1、在国内和国际场面较为有益的情况下，中国2021年有可能“控杠杆”促进宏不雅杠杆率保抓踏实，流动性不如2020年宽松

最先，2020年新冠肺炎疫情的影响下，宏不雅杠杆率出现了较快的上升。2016年至2019年“去杠杆”见收效，宏不雅杠杆率保抓踏实。2020年中期住户、政府、非金融企业部门债务占GDP比重较2019年末分袂上升了3.9、4、13.1个百分点。

其次，跟着中国经济复苏、外部环境旯旮改善，中国应该会行使这个窗口期处理问题、主动化解风险。央行行长易纲在2020年10月21日金融街论坛发言暗示：“货币政策需把妙品币供应总闸门，允洽平滑宏不雅杠杆率波动，使之永久保管在一个合理的轨谈上”“来岁GDP增速回升后，宏不雅杠杆率将会更稳一些”。

3.1.2、中国2021年“控杠杆”不会重演2011、2018年式“去杠杆”，透露收缩的风险不大

2011年是为了处理“4万亿”刺激带来的全面过热的后遗症。2011年全面过热，CPI最高跨越6%，因此，货币政策透露收紧，2010年10月-2011年7月预计加息5次共125bp，上调中袖珍和大型进款金融机构准备金和率各400bp。

2018年是为了退守化解紧要金融风险攻坚战的第一年，想法是处理影子银行和金融机构杠杆过快膨大带来的风险。松手，从金融“去杠杆”鞭策实体“去杠杆”，表外融资从2017年增多3.5万亿收缩到2018年下落3.3万亿，往常社融增速低于口头GDP增速，社会资金极端垂危。

2021年更多是促进宏不雅杠杆率保抓踏实，金融风险可控，通胀压力不大，是以，货币政策透露收紧的概率不大，系统性风险不大。

最先，为粗心新冠疫情而加大逆周期退换力度，杠杆率的擢升是合理的，2020年放水相对克制。仅2 次下调 LPR 利率，1 年期和5年期各15bp，下调大型进款金融机构准备金率 50bp，下调中袖珍进款金融机构准备金率 100bp。

第二，猪周期向下，通胀压力不大。兴业证券宏不雅团队测算2021年CPI高点不跨越2.5%。

第三，经过数年金融供给侧校阅，影子银行风险显耀下落，银行资产欠债表质料擢升。11月初中国东谈主民银行发布《中国金融踏实说明（2020）》宣告退守化解紧要金融风险攻坚战获得进军着力，守住了不发生系统性风险的底线。

高质料发展、本钱阛阓发展有时是“稳杠杆”的永久灵验样貌。

宏不雅上管妙品币闸门，结构性去杠杆更自由、可抓续地鞭策。场合政府部门的加杠杆冲动依然得到阻截，住户的杠杆率比拟环球照旧处于较为健康的水平，当下需要处理的是企业的债务杠杆。

企业的投资资金开端=留存收益+债权融资+股权融资。要在不影响等式的左边的前提下裁减欠债率，那么一是增多留存收益，二是增多股权融资。前者对应增长样貌向高质料发展转型，提高企业的利润率；后者则对应本钱阛阓大发展，提高股权融资比例。

3.2、容身中永久，跟着“房住不炒”、突破刚兑、清爽居品净值化，中国社会金钱设立权柄资产方兴未已

最先，经济从投资驱动、债务驱动走向革命驱动，意味着全社会的着实利率将下行。特别是，“房住不炒”计策将对房地产关联的融资和投资产生深切改变，加上，突破刚兑、清爽居品净值化，将有助于民间着实“无风险收益率”下落。

其次，中国住户资产设立之中，权柄资产设立的比例透露偏低。

3.3、东谈主民币将有望延续渐进增值是趋势，增值节拍的升沉至少杂音

最先，中国经济复苏最初环球，中国货币政策率先泛泛化。2021年跟着泰西经济复苏进一步强化，连络中国出口竞争力，则东谈主民币增值节拍可能有所升沉，但中好意思利差和中国刚劲内需将支抓东谈主民币保抓强势。

其次，中好意思联系的走向也影响短期东谈主民币走势，如果2021年中好意思联系能够依期走向粗心，则对东谈主民币汇率组成正面刺激。2018年以来，中好意思在买卖、科技、地缘政事等领域的摩擦，对东谈主民币汇率酿成了较大的扰动。

第三，中期，好意思元贬值大趋势下，对应的是，东谈主民币渐进增值。好意思国新一届政府为了刺激好意思国经济，能够率仍将扩张债务、延续财政赤字货币化，好意思元有望重演访佛1985年广场契约之后或者2001年之后的渐进贬值。

第四，永久，中国金融怒放深化，蛊惑国际本钱流入。刻下的国际和国内环境为深化金融怒放提供了细腻的时机，本钱账户项下的资金流入将成为东谈主民币国际化的新驱能源。

3.4、环球资产设立风水轮替转，港股的性价比更好

3.4.1、好意思股来岁的性价比欠安，依靠盈利来消化高估值

2020年，在环球经济受疫情冲击、列国央行纷纷大放水的情况下，环球股市的成长股行情作风显耀占优，成长股相对价值股的陈述各异跨越2000年科网泡沫时期；国别行情来看，好意思股显耀占优，尤其是好意思股纳斯达克指数领涨环球股市。

最先，2021年好意思股阛阓出现系统性大熊市的概率不大。国外流动性存量泛滥，沟通泰西经济复苏，好意思股行情后续要津看盈利能否超预期，赓续守旧股价上行？

其次，2021年好意思股在环球设立中的性价比变差，高估值需要时期消化，需警惕的是拜登竞选时提议的加税政策何时会推出？

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3.4.2、中国资产有望成为2021年环球资产再设立经由中的赢家

2021年，疫苗有进展、泰西经济有望复苏，环球资产再设立有望启动。环球价值重估的趋势下，中国优质资产的高性价比进一步突显，有望蛊惑国表里资金设立。

最先，动作先行辩论，债券类资产基于高利差、东谈主民币增值预期的上风，依然透露在蛊惑外资流入。

其次，以港股为代表的高性价比的中国权柄资产也将蛊惑环球设立型机构资金的喜爱，比如外资、保障、银行清爽子公司等。

4、本钱阛阓瞻望：2021年港股将迎来久违的指数牛市，港股性价比好于A股

4.1、2021年环球资产再设立，港股这边欣喜更好

最先，泰西经济复苏、价值重估，有益于当今价值股占比更大的恒指、恒生国企指数行情。咱们在9月13日说明《守正稀零，布局港股好时机》分析2020年环球成长股和价值股估值畛域反应的是永久低利率和经济增长疲弱的预期。好意思国大选收尾、好意思国新一轮经济刺激和新冠疫苗问世，泰西有望与中国经济复苏共振，成为环球价值股估值设立的发动机。

其次，港股的性价比好于A股和好意思股，将蛊惑内资和外资共同设立。2021年中国货币政策进一步回反泛泛化，而国外流动性相对更宽松，国外流动性环境的旯旮变化好于国内，关联词，国外靠近着高估值股票、负利率债券的“资产荒”时间。

4.2、AH溢价2021年将料理，得益于环球资金再设立和国内社会金钱再设立

2020年7月以来，AH溢价束缚攀升，A股较H股溢价率接近50%，处于2015年以来的极高水平。AH股动作同股同权的资产却有不同的价钱走势，其背后的原因是不同的投资者结构导致不同的流动性环境和风险偏好。

在2010-2016年，恒生AH股溢价受国外的利率和风险偏好关联性主导。咱们用好意思国高收益债利差来描画国外的风险偏好，不错发现当国外风险偏好下落时，AH溢价大幅上升。

2017年-2019年，国内的利率和风险偏好变化成为AH溢价的主导力量，AH股溢价在15%-30%的区间内窄幅波动。跟着沪深港通的大发展，北水对港股的影响越来越大，加上国外的风险偏好变化较2010-2016年透露收窄，好意思国高收益债利差较永劫期处于低位。

2020年自7月启动，AH溢价的大幅攀升，何况恒生指数大幅跑输MSCI新兴阛阓指数，不错解释的是好意思国大选带来的不成控风险。

4.3、港股阛阓正在发生质变——阛阓结构和主要指数都在换骨夺胎，顺应中国经济新趋势

4.3.1、改变刊行轨制，管待中概股转头、经受新经济，优化阛阓结构

2018年以来，港股的行业市值结构显耀优化，以初步竣事科技、医药、新浪费为主导的转型。科技行业市值占比由2019年1季度末18.6%上升至2020年11月41%，居于首位；可选浪费+必须浪费占比24%；医疗保健均占比7%；而金融占比从2019年1季度末37.1 %降至2020年11月13.6%。

最先，2021年中概股转头波浪将赓续，进一步推动港股结构变迁。咱们对251只中概股进行梳理，按照收尾7月3日的数据有26家新经济公司允洽港股二次上市条件。

其次，港股新经济的力量远不仅限于中概股转头，港股将受益于中国经济新增长点如TMT、新浪费（教学、物业、品牌浪费等）、生物科技、先进制造业等。

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4.3.2、港股恒生指数和恒生国企指数正发生换骨夺胎的进化

此前，恒指的调理严重滞后于举座阛阓行业结构的改变，指数的“失真”隐蔽了港股2019年以来翻江倒海的结构性行情。

瞻望改日，跟着恒生指数编制章程的改变，港股正在“换骨夺胎”，腾讯、阿里巴巴、小米集团、好意思团、京东等组成的港股版“FAANGs”透露雏形，咱们预计，恒生指数的行业市值结构在三年内将可堪比标普500指数。

4.4、新经济领域的高成长中枢资产，将中永久驱动港股行情

以恒生科技指数动作港股成长股的代表，其历史陈述与比拟纳斯达克不遑多让。追溯2015年至2020年11月5日的行情发扬，恒生科技指数的陈述率达到172.7%，仅略次于纳斯达克100指数的185.1%，优于纳斯达克综指的151.1%。恒生科技指数成长性高于纳斯达克。2019年度恒生科技指数收入增长达24.2%，跨越纳斯达克概括指数（12.7%）和纳斯达克100指数（10.8%）。

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改日跟着更多的新经济龙头插足恒指，港股有望复制好意思股的长牛走势。腾讯、好意思团、阿里、小米四大科技股占恒生国企指数权重依然达到26%。腾讯、阿里、小米占恒生指数的权重也跨越了20%。

5、投资策略：价值重估、成长驱动，作念多中国、港股更佳

中国本钱阛阓2021年行情瞻望：商量到中短期流动性、估值、经济复苏等情况，以及中永久中国权柄资产大时间的布景下，中国优质权柄资产依然值得作念多。

2021年A股阛阓——依然有结构性行情，价值与成长作风平衡，至少不会是熊市。优质权柄资产的2021年，也许访佛房地产黄金时间的2005年——短期有波动也有契机，永久主义是契机。

2021年港股阛阓——价值重估和新经济成长双轮驱动港股行情，港股有望走向指数牛市，AH股溢价有望料理。

5.1、干线一：短期环球复苏共振，环球大类资产再设立，价值重估

深度价值型中枢资产：银行、保障、地产、周期龙头等，容身短期环球复苏共振和环球大类资产设立。其中，2021年1季度，港股银行股将有望同期收货充足收益和相对收益；黄金经过近半年的冬眠，有望在2021年上半年步入新高之路。

5.1.1、“低廉是硬道理、比债强”的金融、地产等行业龙头

金融、地产的估值处于深度价值区间。港股内银股PB险些都处于2011年以来的最低水平，股息率高于6%者众；内资险企的PEV或PB均值处于近五年后6%估值分位；港股地产要点公司平均估值为2019A/2020年的5.2倍PE和2019年平均股息收益率约为6.6%。重估的转机来自环球经济复苏共振、资产荒的布景下，价值作风转头和环球资金再设立。

5.1.2、黄金：永久对冲泰西财政赤字货币化，中期对冲通胀预期

最先，2021年，好意思元中期走弱的趋势愈加灵活，黄金的超主权货币的货币属性将进一步突显。咱们在2020年3月25日说明《黄金的设立良机归来，这是一个长逻辑》中提议：基于黄金的超主权货币属性，商量到好意思联储“无上限印钞”影响好意思元信用、大国博弈风险，黄金价钱有但愿挑战历史新高并达到难以预测的高度。

其次，2021年动作黄金短期订价之锚的好意思国实践利率有望从头下行，黄金有望解脱2020年8月之后的颤动盘整，赓续革命高。上半年跟着泰西经济复苏，国外可能出现通胀预期，关联词，好意思联储还不会主动收缩货币政策。

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5.1.3、国外刺激、经济复苏超预期所带动β行情，看好铜、铝

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来岁国内经济复苏延续，海表里需求共振，末端需求的踏实性和延续性相对较强；工业金属库存处在历史低位，对价钱酿成强有劲守旧。

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5.2、投资干线二：乘风破浪的先进制造业龙头——“双轮回”驱动、革命驱动

中短期（改日半年），中国制造业中枢资产的景气将抓续上行，跟着疫苗量产，环球史无先例的大刺激将驱动泰西及中国经济阶段性“复苏共振”。连络泰西改日刺激辩论，要点温和基建、新能源和5G建设。

中永久（改日3-5年）“双轮回”驱动，中国先进制造业的中枢资产将迎来黄金发展机遇期。十四五期间中国将铸造产业链供应链长板“杀手锏”时刻，抓续增强高铁、电力装备、新能源、通讯开辟等领域的全产业链上风；补王人产业链供应链短板，在联系国度安全的领域和节点构建自主可控、安全可靠的国内分娩供应体系；推动互联网、大数据、东谈主工智能等同各产业深度交融，推动先进制造业集群发展。

推选温和以新能源车、光伏为代表的清洁能源、精密机械、新材料、工业4.0等先进制造业龙头，兼具周期盈利弹性和科技革命属性。

5.3、干线三：新经济领域精选阿尔法，勤奋高增长、容忍高估值

TMT等高技术、浪费、医药等，精选阿尔法，勤奋高增长、容忍高估值，最大的风险是选错股票。

6、风险教唆

环球经济增速下行；中、好意思货币政策宽松不达预期；大国博弈风险。

本文作家：张忆东，开端：兴证张忆东团队，原文标题：《作念多中国，港股牛市——2021年度环球策略说明（简版）》

风险教唆及免责条目 阛阓有风险，投资需严慎。本文不组成个东谈主投资建议，也未商量到个别用户特殊的投资标的、财务状态或需要。用户应试虑本文中的任何主张、不雅点或论断是否允洽其特定状态。据此投资，牵涉温和。